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    ?明若觀火/中美通脹分化影響幾何?\中信証券固定收益首席研究員明 明

    2021-11-17 04:27:44大公報
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      圖:美國通脹預期處于近10年高位

      中國和美國分別在上周公布了10月通脹數據。中國10月生產物價指數(PPI)同比創有紀錄以來最高增速,環比漲幅大幅抬升;消費者物價指數(CPI)同比上漲超預期,體現出一定的價格傳導跡象。美國10月PPI同比持平歷史峰值,環比漲幅加大;CPI在三十一年后,同比增速再次突破6%。

      雖然中美10月的通脹數據均較9月走高,但實際上兩國在PPI和CPI兩端已經體現了一定的潛在分化。在PPI分化上,美國PPI維持高增,而中國PPI可能觸頂。就PPI而言,美國PPI增速同比持平歷史峰值,環比增速繼續走高,在國際能源價格居高不下以及供給瓶頸的影響下,仍然存在上行趨勢;中國PPI方面,國內定價的大宗商品價格已經在10月明顯得到控制,盡管國際能源價格依然存在走高風險,但是總體而言,PPI增速同比可能已經在10月觸頂。

      在CPI的分化上,美國CPI漲幅加大,中國CPI增速仍然不高,但已經出現了一定價格傳導的跡象。就CPI而言,美國CPI同比增速創三十一年來新高,同時核心CPI高企,同比增速創近二十年新高。中國CPI方面,同比和環比增速的絕對數仍然不高,但從趨勢上看,同比增速維持正增長,環比增速則有加快趨勢。同時,10月交通工具用燃料和居住分項中的水電燃料環比大幅上漲,體現了石油煤炭開采PPI─石油、煤炭及其他燃料加工PPI─電力、熱力的生產和供應業PPI、燃氣生產和供應業PPI─水電燃料CPI的通脹傳導路徑。

      那么,中美通脹數據出現的潛在分化對債市影響如何?筆者認為,主要需要關注伴隨通脹分化而生的中國通脹重心變化、美國貨幣政策節奏變化以及中美利差變化等問題。

      通脹分化對債市影響之一:中國通脹重心轉向價格傳導,CPI同比短期讀數或仍然不高,但中長期或呈回升趨勢。未來中國通脹的重心可能將從大宗商品價格過快上漲轉向PPI向CPI的傳導。首先,PPI和非食品CPI存在傳導效應,非食品CPI同比略滯后于PPI同比。其次,本輪豬周期走向尾聲,新一輪豬周期在醞釀之中。再次,氣候變化以及能源價格上漲或也將進一步推升糧食價格。在以上非食品項和食品項的影響下,CPI同比短期讀數或仍然不高,但中長期或呈現回升趨勢。

      通脹分化對債市影響之二:美國通脹或擾動美聯儲貨幣政策收緊節奏,如果超預期加速收緊,或將對國內貨幣政策產生掣肘。當前美國通脹是PPI和CPI均大幅上漲的全面通脹,短期數據不會對美聯儲貨幣政策產生實質性影響,但如果美國的全面通脹持續走高或將對美聯儲貨幣政策收緊的節奏產生擾動。如果美國貨幣政策超預期加速收緊,則或將對國內貨幣政策產生掣肘。

      通脹分化對債市影響之三:中美利差若持續收窄突破安全區間,或將引發資金外流。中美通脹的分化還間接引發中美利差收窄,今年以來,無論是10年期還是2年期中美利差均呈現收緊態勢,尤其是2年期中美利差在美國4月CPI超預期后明顯開始收窄。當前中美利差仍處安全區間,短期對于資本流動影響不大。但如果美國通脹持續高企引發美聯儲貨幣政策收緊加速,那么中美利差或將持續收窄突破安全區間,進而可能引發資金流出中國債市。

      債市策略:從以上影響來看,首先,CPI同比短期讀數或仍然不高,但中長期或呈現回升趨勢。其次,短期美國CPI數據居于高位不會對美聯儲貨幣政策產生實質影響,但中長期如果美國的全面通脹持續走高或將加速美聯儲貨幣政策收緊節奏,掣肘國內貨幣政策。最后,短期中美利差仍處安全區間,對于資本流動影響不大,但中長期若中美利差持續收窄突破安全區間,或可能引發資金流出中國債市。

      綜上所述,從中美通脹潛在分化的角度來看,短期內10年期國債收益率或仍將維持震蕩,中長期則可能面臨向上調整的壓力。

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