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    ?春實秋華/房貸回升 貨幣政策仍需發力\海通證券首席宏觀分析師 梁中華

    2021-11-12 04:26:59大公報
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      10月社融增速與上一月持平,季調后小幅反彈。其中房貸增長是融資相對較好的重要支撐,但是房貸增長和之前積壓的需求集中釋放也有一定關系。房地產經濟的回升,不僅依賴于融資供給的增長,還需要融資需求的配合,當前中小城市房地產市場處于高位回落狀態,房地產稅改革試點也會對大城市房價預期產生影響,穩增長壓力依然存在,政策仍需發力穩增長。

      1、社融增速繼續磨底

      10月新增社融1.59萬億元(人民幣,下同),高于市場預期的1.56萬億元,同比多增1970億元。社融存量增速穩定在10%,繼續磨底。剔除政府債券融資后,社融增速為9.34%,也持平于上月增速。不過,經季調剔除季節性擾動后,環比折年率小幅反彈0.8個百分點。社融整體表現平穩,只能說沒有進一步下滑,反映了融資端的發力效果。

      人民幣貸款和政府債券淨融資為主要同比貢獻項。人民幣貸款在連續三個月同比收縮后,在10月重新轉正,同比多增1364億元。非標融資略微高于去年同期,較前兩個季度的同比負增明顯改善,主要受到未貼現銀行承兌匯票的拉動(同比多增200億元)。而委托貸款和信托貸款繼續同比收縮,嚴監管影響仍在。

      10月政府債淨融資6167億元,規模上較8月和9月下滑。但由于發行節奏的錯位,同比多增1236億元,對整體社融形成支撐。從“新增財政存款─政府債券淨融資”看,財政收支差額降至-4933億元,存在季節性效應影響,但實際也處于近年來的低位水平,意味著財政支出力度繼續不及預期。筆者認為,在跨周期調節的要求下,財政或將留足空間給明年,屆時基建,包括新基建有望一定程度上托底經濟。

      2、房貸釋放支撐短期信貸

      10月新增人民幣貸款8262億元,整體規模高于季節性,同比去年多增1364億元。貸款結構上有所改善,主要由居民部門中長貸恢復帶動,尤其是居民房貸增長較多,而企業中長貸繼續同比負增,實體融資弱需求仍是拖累。

      企業中長貸延續弱勢。10月企業部門新增信貸3100億元,同比多增766億元,但其中企業短貸和票據融資多增,而中長貸同比少增1923億元,依然在拖累整體信貸,反映了企業投資活動依然偏冷,前期寬信用政策見效或偏慢。而票據融資繼續多增,但同比增幅較前兩月出現縮減,可能是限產影響企業的開票需求。

      居民中長貸改善,主要源自供給而非需求影響。10月居民部門貸款新增4647億元,同比多增316億元。中長貸和短貸均出現同比增長,但幅度不高。筆者認為中長期貸款的改善主要源自于供給端的改善,也就是居民房貸政策邊際放松,前期積壓的按揭貸款滯后投放。根據央行披露數據,10月居民房貸增長了3481億,是信貸的重要支撐。而需求端表現繼續走弱,克而瑞數據顯示,10月份29個重點監測城市商品住宅成交面積環比下降3%,同比下降22%。

      總體來看,近幾個月穩信用政策其實在不斷推出,包括強調“增強信貸總量增長的穩定性”、新增3000億元支小再貸款等。而從效果來看,信用回升力度偏弱,只有居民房貸額度轉鬆對居民中長貸的拉動作用有所顯現。究其原因,房地產整體嚴監管的態度并未轉向,財政發力不足和城投債務強監管制約基建的發力,制造業則受限電限產包括非對稱通脹的沖擊,這樣的背景下,信用擴張難言樂觀。

      3、M2反彈、M1再跌

      10月M2(廣義貨幣供應)同比上行0.4個百分點至8.7%,非銀金融存款同比多增9500億元是主要推動力。對比居民部門存款的大幅減少,筆者認為可能是居民存款流向理財基金產品,還有金融機構同業配置增加所致。而M1(狹義貨幣供應)同比增速已經降至2.8%,持續反映地產市場偏冷的局面。

      總體來看,盡管政策穩信用的力度在增加,效果顯現卻偏慢。筆者預期,接下來經濟下行壓力仍然存在,仍需要政策全面轉向穩增長。地產繼續嚴監管加上財政對基建支持力度不強的背景下,寬信用政策效果可能仍偏弱。不過,10月數據已經顯示信用邊際改善,再加上央行碳減排工具的結構性支持,以及政府債發行錯位的推動,預計年內社融增速接下去或將短期企穩,但斜率仍依賴政策調整的節奏和力度。筆者仍維持四季度后期或是政策調整重要窗口期的判斷,可以重點關注中央經濟工作會議表態。

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